Vastrentend op zoek naar hoger rendement

De vastrentende beleggingen hebben altijd een groot deel uitgemaakt van de beleggingsportefeuille van ABP. Lange tijd was de verdeling 80% vastrentende waarden en 20% zakelijke waarden (aandelen en onroerend goed). Bij deze verdeling stond het geringe risico van de beleggingen in vastrentende waarden voorop. Dat de opbrengst navenant gering was, werd geaccepteerd. Het nieuwe beleggingsbeleid is echter op een andere verdeling gericht, namelijk 60% vastrentende waarden en 40% zakelijke waarden. Deze verdeling moet in 2002 zijn gerealiseerd. "Het is een uitruil tussen het risico aan de ene kant en de verwachte opbrengst aan de andere kant," aldus Paul Spijkers. "Wie een dubbelzijdige kwestie maar van één kant bekijkt, komt tot een verkeerde uitkomst van de analyse. Als je uitsluitend naar de verwachte opbrengst kijkt, dan krijg je het product met het hoogste risico. Als je daarentegen het risico zo laag mogelijk wilt houden, dan kun je de laagste opbrengst verwachten. Het gaat natuurlijk om de balans daartussen. Wat wij nu proberen te doen, en waar we tot nu toe ook redelijk succesvol in zijn geweest, is het beheersen van het risico dat ontstaat door de balans iets te verschuiven."

Spectrum van kredietwaardigheid

Wie mocht denken dat alle vastrentende beleggingen wat het risicoprofiel betreft over één kam kunnen worden geschoren, heeft het mis. Er is immers een heel scala van beleggingsproducten beschikbaar, die wel als overeenkomst hebben dat er een vaste rente wordt vergoed, maar die verder zeer verschillende productkenmerken kunnen hebben. Deze verschillen zitten dan vooral in de looptijd van de lening, dus de duur van de rentevergoeding, en daarnaast de kredietkwaliteit van de instantie waaraan de lening wordt verstrekt. "En dat laatste heeft natuurlijk iets risico-achtigs in zich," zegt Paul Spijkers. "Je loopt het risico dat je het geld dat je hebt uitgeleend, niet terugkrijgt." Spijkers legt uit dat ten aanzien van de genoemde kredietkwaliteit verschillende risicoprofielen zijn te onderscheiden. De Nederlandse staat en ook de provincies en de gemeenten bijvoorbeeld worden zeer kredietwaardig geacht. In het spectrum van risicoprofielen komen daarna de nutsbedrijven zoals waterleidingmaatschappijen en elektriciteitsbedrijven, gevolgd door de banken en de verzekeraars. Vervolgens komt het bedrijfsleven, met de grote multinationals voorop, gevolgd door de nationale ondernemingen, het midden- en kleinbedrijf en de kleinere bedrijven. Tot slot wordt aan particulieren het laagste kredietwaardigheidsprofiel toegeschreven. Aan hen worden door ABP alleen leningen verstrekt in de vorm van hypotheken, waarbij het onderpand zekerheid biedt. Paul Spijkers: "ABP is altijd zeer gefocust geweest op het hogere kredietwaardigheidssegment. Het ging vooral om staatsleningen of leningen met een soortgelijk risicoprofiel aan gemeenten of aan overheidsgerelateerde instanties. De trend is nu het creëren van een portefeuille die een betere balans heeft tussen enerzijds dat kredietrisicovrije gedeelte in de vorm van overheidsleningen en anderzijds een iets meer kredietrisicovoller gedeelte in de vorm van bedrijfsleningen."

Risicobeheersing door kredietanalyse

Dat risico nemen wordt beloond, is een uitgangspunt bij beleggen en dus ook ten aanzien van vastrentende beleggingen. Uitgaande van een nulrisico en een nulopbrengst bij staatsleningen, mag een extra opbrengst worden verwacht van ongeveer 10 basispunten (een tiende procent) bij leningen aan gemeenten, 15 basispunten bij leningen aan financiële instellingen, 25 basispunten bij leningen aan grote kredietwaardige ondernemingen, bijvoorbeeld met een breed gespreid productenpakket, 65 basispunten bij leningen aan ondernemingen met een wat risicovoller karakter, bijvoorbeeld omdat ze in een cyclische omgeving opereren, en tot slot 100 basispunten of meer bij leningen aan nog risicovollere ondernemingen. Momenteel is nog slechts 2% van de vastrentende portefeuille belegd in zulke leningen aan ondernemingen. Paul Spijkers: "Als je die omvang gaat uitbreiden, dan brengt dat met zich mee dat je meer moet doen om de specifieke risico's die daaraan verbonden zijn, te beheersen. Je kunt dan niet volstaan met slechts zo nu en dan eens naar je portefeuille te kijken en wat globale analyses uit te voeren van de bedrijven in de portefeuille. Dat moet grondiger gebeuren en daar is tijd en kredietanalysecapaciteit voor nodig. Het aantal kredietanalisten voor juist dit soort producten hebben we daarom inmiddels verhoogd naar vier en dit aantal zal zeker nog verder groeien." Overigens wordt voor zeer bewerkelijke kredietanalyses samenwerking met bancaire instellingen gezocht. Deze instellingen hebben immers al een jarenlange ervaring met zulke analyses.

Europese en Amerikaanse markten

De ontwikkelingen met betrekking tot de vastrentende portefeuille gaan gepaard met een verschuiving in de allocatie van deze beleggingen. Vroeger werd voornamelijk belegd in Nederlandse staatspapieren, maar meer en meer zullen ook op vastrentend gebied de Europese en de Amerikaanse markten worden opgezocht. In 2002 zal strategisch ongeveer 70% in Europese (inclusief Nederlandse) vastrentende producten zijn belegd en ongeveer 30% in Amerikaanse vastrentende producten. "Het grootste verschil tussen de beide markten zit vooral in de volgroeidheid van het product," aldus Paul Spijkers. "De Europese markt is altijd sterk lokaal gedreven geweest en gesegmenteerd naar de Europese landen. Je had een Nederlandse kapitaalmarkt, een Duitse, Franse, Italiaanse kapitaalmarkt enzovoort. Het kwam slechts zelden voor dat een Franse partij een schuld in de Nederlandse markt emitteerde of een Nederlandse partij een schuld in de Duitse markt. Dat bleef allemaal heel lokaal. Bovendien wordt de Europese markt, zeker met betrekking tot bedrijfsleningen, sterk gedomineerd door bancaire financieringen. Daardoor zijn er relatief weinig bedrijven die openbare leningen uitgeven, die investeerders dan kunnen afnemen. De Amerikaanse markt is daarentegen een volgroeide markt, waar de vastrentende producten, ook de bedrijfsleningen, in hoge mate vrijelijk verhandelbaar en gemakkelijk verkrijgbaar zijn. Uiteraard is daar het bancaire financieringsstuk ook een belangrijk segment van het geheel, maar de omvang van bedrijfsleningen die op de openbare kapitaalmarkt worden uitgegeven, is vele malen groter dan in Europa het geval is. Juist omdat de lokale verschillen in Amerika veel kleiner zijn, en daardoor het aantal afnemers van geld altijd veel groter kon zijn, kon de toegang van bedrijven tot die kapitaalmarkt veel sneller en succesvoller verlopen dan in Europa." Spijkers voegt eraan toe dat de Europese markt door de totstandkoming van de Europese Monetaire Unie ook een volwassen markt zal kunnen worden, "maar op dit moment is ze dat nog niet," zo zegt hij. "De verhandelbaarheid en verkrijgbaarheid van vastrentende producten is op de Europese markt relatief nog zeer gering."

ABP goes USA

Om op de Amerikaanse markt actief te kunnen zijn, heeft ABP Vermogensbeheer inmiddels een kantoor geopend aan Lexington Avenue in het hartje van Manhattan in New York. André van de Berg zit daar al enige tijd als de vooruitgeschoven man van ABP Vermogensbeheer. Binnenkort zal hij gezelschap krijgen van in eerste instantie vier collega's op het gebied van vastrentende beleggingen, evenals van een aantal collega's op het gebied van structured investments. Ook Paul Spijkers, zijn echtgenote, drie kinderen en twee honden zullen in New York gaan wonen. "Een hele uitdaging," zegt hij, "niet in de laatste plaats voor het gezin!" Maar, zo vragen we hem, als die vastrentende producten daar zo gemakkelijk verkrijgbaar zijn, dan kan deze handel toch ook wel vanuit Heerlen worden vormgegeven? Spijkers: "Nee, dat kan niet. De productkarakteristieken zijn zodanig divers dat lokale kennis van de markt een voorwaarde is om te kunnen beoordelen of het product dat je koopt ook een goed product is. Vandaar dat de opbouw van het vastrentende team in de Verenigde Staten voornamelijk zal plaatsvinden door het aannemen van Amerikaans personeel. Een extra toegevoegde waarde van onze aanwezigheid op de Amerikaanse markt is, dat het een spin-off-effect heeft op onze activiteiten in Europa. Want in Europa kunnen we profiteren van de enorme kennisvoorsprong in Amerika."

Inherente binding

De unit fixed income van ABP Investments in New York zal ongetwijfeld gaan groeien en dan vooral, zoals gezegd, door Amerikaans personeel aan te nemen. Voor succes op de Amerikaanse markt is immers de ervaring en de professionaliteit nodig van mensen die deze markt kennen. Paul Spijkers wil echter stimuleren dat er een duidelijke link blijft bestaan tussen deze organisatie 'in den vreemde' en het moederbedrijf in Heerlen. "We willen niet dat het een bedrijf op afstand is," zegt hij tot slot. "Dat het een bedrijf wordt met een heel eigen identiteit en cultuur. Het kantoor moet een wezenlijk onderdeel van ABP Vermogensbeheer zijn en daarom moeten we ervoor zorgen dat er tussen de locaties New York en Heerlen een inherente binding blijft bestaan. Dat bereiken we niet door alleen bepaalde voorschriften op te leggen met betrekking tot mandaten en rapportages, maar voornamelijk door de personele invulling in New York. Daarom is het belangrijk dat een aantal mensen die de cultuur van ABP Vermogensbeheer hier hebben meegekregen, daar actief aan de slag gaat. Wat mij betreft is dat essentieel!"

Verschenen in: ABP Wereld, 1998

Peter van Steen, tekstschrijver, info@petervansteen.nl